V minulém článku jsem se zaměřil na dluhopisy, jak vypadá současná situace na dluhopisovém trhu a kde mohou na investory číhat dluhopisové investiční pasti. Ve článku je zmíněno, že dluhopisy jsou v historickém srovnání nyní poměrně drahé. Jak je to v současnosti s akciemi?

Současný býčí trh na americkém indexu S&P 500 je druhý nejdelší v historii a přinesl druhé největší zhodnocení z býčích trhů od roku 1956. Delší a výnosnější byl pouze býčí trh devadesátých let, jehož konečná fáze byla tzv. dot-com bublina, po jejímž prasknutí následoval pád o 45 %. Co takto dlouhý býčí trh udělal s valuací akcií?

Jedním z populárních valuačních ukazatelů je Shiller P/E indexu S&P 500, což je cyklicky a inflačně očištěné 10leté průměrné P/E (poměr ceny vůči ziskům). V současné době jsme na třetí nejvyšší úrovni v historii. Výše už byl ukazatel jen těsně před Černým úterým roku 1929, který předznamenal počátek Velké hospodářské krize, a na vrcholu dot-com bubliny v prosinci 1999, kdy tento ukazatel dosáhl hodnoty 44.2, nejvyšší hodnoty v historii.

Ukazatel Shiller P/E indexu S&P 500

Zdroj: www.multpl.com/shiller-pe

Pokud firmy nejsou ziskové, často se přistupuje k jiným valuačním metrikám. Jedna z těchto metrik je price to sales, tedy cena vůči tržbám. V současnosti je tento poměr hodnoty a tržeb indexu S&P 500 druhý nejvyšší od počátku roku 1990. Výš byl opět jen na vrcholu dot-com bubliny na konci roku 1999. Jak lze vidět na grafu níže, současná hodnota je téměř na úrovni tohoto maxima, přičemž průměrná hodnota je mírně nad 1.4, hluboko pod současnou úrovní.

Poměrový ukazatel P/S indexu S&P 500

Zdroj: Bloomberg Finance LP

Vždy je zajímavé sledovat, co stojí za růstem akciových trhů. Zdravější růst samozřejmě pochází ze zisků firem a dividend očištěných o inflaci. Inflace je také nedílnou součástí růstu cen akcií, jelikož přirozeně zvyšuje tržby a zisky firem na trhu. Nejméně udržitelnou složkou růstu akciových indexů je pouhá změna valuace firem. Při analýze býčích trhů je proto důležité sledovat nejen celkový růst a délku těchto trhů, ale i zdroj růstu býčích trhů. Níže na koláčových grafech je ukázáno, které faktory stály za všemi býčími trhy od roku 1907 (inflace modře, dividendový výnos oranžově, růst zisků šedě a růst valuace zeleně).

Hybatele býčích trhů (index S&P 500)

Zdroj: Robert Shiller's data library, Newfound Research

Jelikož žijeme v době velmi nízké inflace, je tato složka současného býčího trhu nejmenší. Druhá nejmenší je růst dividendového výnosu. Druhý největší přínos měl růst zisků. Téměř 60 % celého růstu současného býčího trhu tvoří růst valuace. Historicky měla valuace vyšší podíl na růstu pouze před krachem v roce 1929. Je však nutno podotknout, že při finanční krizi v letech 2007 a 2008 propadl trh o 51 % a mnohé firmy se obchodovaly za velmi nízké násobky. Proto můžeme současnému býčímu trhu část valuační expanze odpustit.

Ať se podíváme na jakoukoliv valuační metriku, jsou obecně v současnosti trhy drahé. Jaké jsou tedy možnosti investora? Může dělat stock picking, čili vybírat akcie jednotlivých firem, kterým věří. Stále jsou na trhu firmy, které jsou rozumně oceněné a nabízí investorovi zajímavou investiční příležitost. Jako příklad je níže uvedeno porovnání firmy Smurfit Kappa Group, kterou nedávno prezentoval můj kolega Jakub Skryja na České investiční konferenci, a firmy Coca-Cola. První je méně známá firma s lákavějším profilem, druhá je globální moloch, který nikam neroste, ale přesto je naceněn jako růstová společnost.

Porovnání Smurfit Kappa Group a Coca-Cola

Zdroj: Bloomberg Finance LP

Dalšími možnostmi jsou držet hotovost a čekat na korekci, která vždy dříve nebo později přijde. Při dostatku alternativních investic je také rozumné snížit váhu akcií v portfoliu. Investoři v dobách dlouhých býčích trhů ztrácí ostražitost. Investují do méně stabilních jurisdikcí. Věří v neustálý růst a kupují předražené firmy. Nebo prostě pasivně investují prostřednictvím levných indexových ETF fondů, které ale neřeší valuace a jen slepě kupují akcie s největší váhou v daném indexu. Tento přístup dále podporuje valuační deviace. Pokud se investor nepoučí z minulosti a tvrdí, že tentokrát je situace jiná a korekce nepřijde, je velmi blízko k tomu, aby dělal neuvážená rozhodnutí a spadnul do další investiční pasti. V dalším díle se budeme podrobněji věnovat fenoménu pasivního investování a jeho dopadům na ocenění akcií.

Autor je analytikem společnosti Verdi Capital.